«117 миллиард фунт стерлинг тұзағы»: «The Downgrade Game» инвесторы Nvidia есебінен қандай қауіп тапты?
Культтық қысқа сатушы Майкл Бэрри, өткен жылы Nvidia-ға қарсы бәс тіктейтінін жариялаған, чип өндірушінің сатып алу міндеттемелерінің қалыптан тыс өсуіне байланысты дотком көпіршігі кезіндегі Cisco тағдырын қайталайтынына сенеді.
Берре сатып алу бойынша өсіп келе жатқан міндеттемелер компанияны осал етеді деп ескертеді / Фото: Shutterstock.com
Майкл Бэрри Nvidia-ның рекордтық кірісі апатты қауіпті жасырып отыр деп есептейді. Компанияның жылдық есебін зерттегеннен кейін инвестор Nvidia-ның жабдықтау тізбегіне қауіпті тәуелділігін анықтады : серіктестер алдындағы міндеттемелері бір жыл ішінде шамамен алты есе өсті. Бэрридің айтуынша, бұл жүктеме жасанды интеллектіге сұраныстың кез келген салқындауы компания үшін өлімге әкеліп, оның акцияларын «екі нәтижелі» бәс тігуге айналдырады.
TSMC-ден ультиматум
Берри сатып алу міндеттемелерінің 2025 жылғы 25 қаңтарға қарай 16,1 миллиард доллардан 95,2 миллиард долларға дейінгі жарылыс тәрізді өсуін Nvidia компаниясының тұрақтылығына басты қауіп деп санайды. Бұл шығындардың өсуі Nvidia үшін жартылай өткізгіштерді өндіретін TSMC-нің талаптарына байланысты: жаңа чиптердің аса күрделілігіне байланысты зауыт өндірістік қуатты резервтеу үшін ұзақ мерзімді келісімшарттар мен алдын ала төлемдерді талап етті.
Жақында дейін бұл стандартты бизнес-тәжірибе болмады. Бұл Nvidia чиптерінің қаншалықты күрделі «монстрларға» айналғанының дәлелі.
Nvidia өз есебінде осы міндеттемелер көлемінің өсіп, жабдықтау тізбегінің маңызды бөлігіне айналатынын ескертеді. Нәтижесінде компания нақты сұраныс айқындалардан әлдеқайда бұрын қайтарылмайтын тапсырыстар беруге мәжбүр болып, бұл бизнестің қаржылық маневр жасау мүмкіндігін шектейді.
Бұл уақытша құбылыс емес, өнімді дамыту траекториясындағы құрылымдық өзгеріс сияқты көрінеді.
Циклдердің сиқыры мен мұздатылған миллиардтар
Берри капитал айналымының бәсеңдеуіне назар аударады: негізгі көрсеткіштер — қорларды ұстау мерзімі мен ликвидтілікке айналдыру циклдері — соңғы жылдары болған соққылардан кейін әлі қалыпты деңгейге оралған жоқ. Компанияның ресурстары бұрынғыға қарағанда өндірісте ұзақ уақыт «қамауда» қалады. Оның бағалауы бойынша жалпы жеткізу міндеттемелері (дайын қорлар мен болашақ сатып алу келісімшарттары) 117 миллиард долларға жетті. Бұл сома Nvidia-ның жылдық операциялық ақша ағынымен шамалас, сондықтан компанияда қаржылық жастықша қалмады. Қаржылық есептемелерде мұндай тәуекелдің өсуі бұрын-соңды болмағандай көрінеді: компания өз тарихындағы бұрын-соңды болмағандай ұзақ мерзімге ақшаны «мұздатып» қойған, – деп жазады инвестор.
Бұл қалыпты бизнес емес. Бұл – тәуекел. Пайда мен ақша ағынына қатысты алып жеткізу міндеттемелері кез келген құлдырауды бүкіл компанияның өміріне қауіп төндіретін тәуекелге айналдырады. Кез келген дағдарыс, келген кезде, Nvidia-ның табысы мен балансына әлдеқайда ауыр, мүмкін тіпті апатты салдар әкелуі мүмкін.
Cisco Ghost
Nvidia-мен болған жағдай Cisco ісіне ұқсайды. 2000–2001 жылдары желілік алып компания тапсырыстарын кеңейтіп, жыл сайын кірістің 50%-ға өсуіне үміт артты, бірақ IT шығындарын қысқартқаннан кейін қорларының және міндеттемелерінің 40%-ын жоюға мәжбүр болды.
Cisco акциялары күрт құлдырады. 1990-жылдардағы бум кезінде Intel, Lucent, JDS Uniphase және басқа да «қазу құралдарын» жеткізетін «жұлдыз» жеткізушілермен де дәл осындай жағдай болды.
Nvidia-ның қазіргі маржасы бум кезеңіндегі Cisco-ның (~65%) көрсеткішінен 71%-ға жоғары болғанымен, Бэрри бұл пайданың тапшылық пен баға өсуінен «ұлғайтылғанын» ескертеді. Сұраныс әлсірегенде мұндай маржалар өте тез арада орташа деңгейге оралуы мүмкін.
Соңғы кездері сұраныстың күрт төмендеуіне әкеп соғатын факторларды байқап отырмыз: санкциялар, эмбарго, экспортқа тыйым салу. Бұлардың бәрі мүмкін, және, көргеніміздей, бұл процестер кері қайтарылуы мүмкін. Әлдеқайда тұрақты оқиға – Тайваньнің Қытай бақылауына өтуі болар еді. Polymarket бағалауы бойынша Қытайдың басып кіру қаупі 2026 жылдың соңына қарай 10%-ға, ал 2030 жылдың соңына қарай шамамен 30%-ға тең. Бұл енді ондай ықтималдығы аз «құйрық тәуекелі» емес. Дегенмен, бұл қазір Nvidia-ның ең үлкен мәселесі емес.
Екілік тәуекел: бәрі немесе ештеңе
Нарық Nvidia-ға деген көзқарасын өзгертіп жатыр: Бэрридің айтуынша, инвесторлар оны енді тұрақты технологиялық алып ретінде қарамайды. Олар компанияға инвестиция салу «бинарлы» және циклдық тәуекелге айналып бара жатқанын түсінеді.
2000 жылғыдай емес, жинақталған міндеттемелер акцияларды болжаусыз етеді, сұраныстың кез келген бәсеңдеуі баланс үшін өлімге әкеледі, – деп жазады ол. Жасанды интеллектуалды жүйелерге сұраныс ауыр геосаяси соққылар болмаса да әлсіреуі мүмкін: OpenAI мен Microsoft өз шығындарын қайта қарастыруды бастады. Nvidia компаниясының бас директоры Дженсен Хуанг қосалқы бизнес бағыттарын дамытуға көп уақыт бөле бастағанын Бэрри атап өтті.
Мүмкін, цикл енді басталып жатқан шығар, немесе мүлде басталмаған да болар. Дегенмен, бұл тәуекелді позиция — Nvidia мұндай жағдайда болғысы келмейтін, ал акционерлер әлемдегі ең ірі компания осындай жағдайда болмауы керек деп есептейтін.
Контекст
Өткен жылы «The Big Short» кітабы мен фильмінің басты кейіпкерінің прототипі ретінде танымал Майкл Бэрри Nvidia акцияларының бағасының төмендеуіне бәс тіктейтінін жариялады. Ол чип өндірушіні шеңберлік мәмілелер үшін сынады: компания өзінен жабдық сатып алатын технологиялық алыптарға немесе өз жабдығын сатып алатын компаниялардан есептік қуатты жалға алатын ұйымдарға қаржы бөледі. Берри сондай-ақ Nvidia-ның клиенттері қаржылық есептіліктерінде жасанды интеллект чиптерінің тозуын төмен бағалай отырып, өздерінің қаржылық көрсеткіштерін жасанды түрде жоғарылатып отырғанын мәлімдеді. Берридің есептеуі бойынша, бұл чиптер бес жылдан артық қызмет етпейді, бірақ олардың тозуы алты жылға есептеледі. Мерзім ұзарған сайын жылдық шығындар азайып, пайда артады — қаржыгердің айтуынша, бұл нәтижелердің бұрмалануына әкеледі.
Nvidia оның талаптарын қабылдамады. Компания өзінің жасанды интеллект процессорларының қызмет ету мерзімін арнайы бағдарламалық жасақтама арқылы ұзарып жатқанын мәлімдеді, ол пайдаланушы бағдарламаларының жаңа нұсқаларын ескі чиптерде іске қосуға мүмкіндік береді.
