Он жылдық өрлеу: теңге бағамы қай жерде тоқтайды?

Биыл доллар мен теңге айырбас бағамындағы он жылдық үрдіс төмен қарай бұзылды. 2015 жылдан бері доллар тұрақты түрде, әртүрлі үзілістерге қарамастан, 185 теңгеден өткен жылы 550 теңгеге дейін өсіп келген. Диаграммада бұл үрдіс айқын көрініп тұр, себебі әр жаңа жергілікті төменгі нүкте алдыңғысынан жоғары болды. Алайда, 2026 жылы бұл үрдіс бұзылды, себебі біз қазір 2024 жылғы 439 теңгелік төменгі деңгейге өте жақын келдік. Мұндай жағдай 2015 жылы еркін айырбас бағамы енгізілгеннен бері болған жоқ.

Бұған дейін Ұлттық банк үшін долларды белсенді түрде сатып алуды бастауға 465 теңге деңгейі ыңғайлы деген болжамдар болған, бірақ бұл жүзеге аспады. Қазір айырбас бағамы долларға шаққанда 400 теңгеге және одан да төмен түсуі мүмкін деген негізді пікірлер бар.

Валюта айырбастау бағамына оң әсерінің шамамен жартысы мұнай бағасының өсуіне байланысты: мұнай кірістерімен толықтырылатын Ұлттық қордан доллар сату 2025 жылы жалпы сауда көлемінің 14 пайызын құрады. Сонымен қатар, «KazMunayGas» компаниясының түсімдері мен мұнайға салынатын экспорттық кеден баждары да валюталық нарыққа түседі. Тағы бір маңызды фактор – соңғы кездері шетел валютасындағы мемлекеттік облигациялардың жиі шығарылуы, олар орналастырылғаннан кейін теңгеге сұраныс тудырады. Тек өткен айда ғана Қазақстан Республикасы Қаржы министрлігі 6,6 миллиард юань көлеміндегі «Панда» облигацияларын шығарды, Қазақстан Даму банкі 3,7 млрд юань, «KazMunayGas» 3,5 млрд юань, Алдыңғы қатарлы өндірісті дамыту қоры 1,5 млрд юань көлемінде облигация шығарды.

Мұнай бағасының өсуі бюджет кірістерінің артуы мен теңге бағамының одан әрі нығаюына деген күтулерді күшейтіп отыр. Бұл carry-трейдтің кері қайту қаупі төмендетілген жағдайда пайыздық мөлшерлемелерді төмендетуге мүмкіндік береді, ал арзандатылған импорт инфляцияны төмендетуге көмектеседі. Алайда бұл үрдіс шексіз жалғаса алмайды. Пайыздық мөлшерлеме айырмашылығынан пайда табуға бағытталған инвестициялар спекулятивті және қысқа мерзімді сипатта. Сонымен қатар, теңгені әлсіретуді жақтайтын лобби әлсіз емес: оған мемлекеттік бюджет қана емес, экспорттаушылар да кіреді, ал қазақстандық өнімдердің шетелдегі бәсекеге қабілеттілігін сақтау – өте күшті аргумент.

Мұнай бағасы жоғары болып қалса да, инфляция ерте ме, кеш пе мақсатты деңгейге төмендейді, пайыздық мөлшерлемені одан әрі төмендету мүмкіндігі таусылып, ішкі және АҚШ мемлекеттік облигациялары арасындағы спред тарылып, резидент еместерден келетін қаражат ағыны кері ағысқа айналады. Сонымен бірге теңгеге тән тәуекелдер сақталуда: квазифискалдық шығындар жоғары, арзан импорт ішкі өндірісті әлсіретіп жатыр және мұнай экспорты құбылмалы. Басқаша айтқанда, теңге нығайған сайын оның экономикаға тигізетін ықтимал зияны арта түседі.

Бұл кері сұрақ туғызады: мысалы, долларға шаққанда 550 теңге деңгейіне – өткен жылдың соңында көрген бағамға – қайта оралу қаншалықты ауыр соғуы мүмкін?

Бұл нәтиже бірнеше рет болжамданды; алайда нарық жағдайы қолайлы болғандықтан, өзгеріс күні үнемі болашаққа шегеріліп отыр. Негізгі фактор – нақты пайыздық мөлшерлеменің жоғары болуы. Ұлттық Банк пайыздық мөлшерлемені төмендетуге асықпай, сақтық тәсіл ұстануда; сонымен қатар инфляцияны бір таңбалы деңгейге дейін төмендету жөнінде нақты мақсаттар қойған. Жоғары пайыздық мөлшерлеме қазіргі уақытта шынымен де тиімді: ол инфляцияны бақылауда ұстап, мемлекеттік бағалы қағаздарды өте тартымды етеді. Оларға одан әрі шетелдік валюта ағыны ағып келеді, ол кейін теңгеге айналады. Негізінде, нарықтағы барлық әрі қарайғы сценарийлер бір нүктеге тоғысып отыр, онда пайыздық мөлшерлеме одан әрі төмендейді.

Ұлттық Банк пайыздық мөлшерлемені неғұрлым біртіндеп төмендетсе, инвесторлар үшін соғұрлым жақсы. Осы тұрғыдан алғанда тек бір ғана сұрақ қалды: реттеуші мөлшерлемені төмендету циклі кезінде қаншалықты сақ болады – осыған байланысты инвесторлар мемлекеттік облигацияларын қанша уақыт «ұстап» тұрады. Қазір біз 2027 жылдың алғашқы жартысы теңге үшін әлі де мықты кезең болатынына, пайыздық мөлшерлемелер жоғары деңгейде қалатынына барған сайын көбірек сенеміз.

Теңге бағамының мықты кезеңі ұзаққа созылып жатқанына байланысты оның әлсіреу ықтималдығы да азайып бара жатқан сияқты. Біз енді 540–560 теңгені келесі 12 айға мақсатты айырбас бағамы деп есептемейміз, себебі қысқа мерзімде айырбас бағамының 100 теңгеге өсуі Ұлттық Банк үшін тым үлкен соққы болар еді. Сондықтан қазіргі жағдайды ескере отырып, доллар үшін 500 теңге белгісіне оралуды қазірдің өзінде жеңіс деп санауға болады.

Егер бірнеше факторлар қатар әсер етсе, жағдай одан да нашар болар еді: мысалы, мұнай бағасы 70 доллардан төмен түсіп, шетелдік инвестиция ағыны әлсіресе. Дегенмен, теңге бағамының 540–560 теңгеге дейін төмендеуі – яғни айырбас бағамының 20–24 пайызға арзандауы – аса шекті сценарий болып көрінеді, мұндай жағдайда үкімет айырбас бағамын тұрақтандыру үшін барынша күш салар еді.