Бьюрри финтех саласындағы тәуекелдер туралы ескертті. Ол қандай акцияларға ие?

2008 жылы ипотекалық нарықтың құлдырауын болжаған инвестор Майкл Бьюрри өзінің блогында финтех саласына шолу жариялады: ол индустрияны пайданы жасанды түрде арттыру және іскерлік тоқырауды жасыру үшін агрессивті есеп әдістерін қолдануда деп айыптайды.

Бьюрри саланың көптеген «арзан» эмитенттерін инвесторлардың капиталына тікелей қауіп ретінде жіктейді: оның пікірінше, басшылық нақты өсудің жоқтығын жасыру үшін шексіз сатып алулар сериясын пайдаланып отыр. Ол бұл модельдің есепшот алаяқтығы үшін кінәлі деп танылған телекоммуникациялық корпорация WorldCom-ның құлдырау сценарийін тиімді түрде қайталайтынын және акционерлер құнының жойылуына әкеп соғатынын ескертеді.

Бьюрридің негізгі шағымы – дамыған финтех компанияларының басшылығы органикалық өсудің жоқтығын жасыру үшін сериялы сатып алулар (M&A) арқылы «бухгалтерлік инженерияға» жүгінеді. Кәсіпорын өз бетінше өсуді тоқтатқанда, басшылық кеңейгендей көріну үшін басқа активтерді сатып ала бастайды. Инвестордың айтуынша осыдан туындайтын есепке алу күрделілігі менеджерлерге шынайы шығындарды жасырып, «санмен ойнауға» мүмкіндік береді, ал Уолл-стрит талдаушылары бұл тәуекелдерді транзакциялық комиссияларға артықшылық беріп елемейді.

— Shift4 — бизнестерге төлем технологиясы мен төлемдерді өңдеу қызметтерін ұсынатын американдық компания. Инвестор компанияның нақты органикалық өсімін 10%-дан аспайды деп бағалайды, ал басшылық оны 18%-ға тең деп мәлімдейді . Бьюрридің айтуынша бұл алшақтық Shift4 соңғы сатып алулардан түскен кірісті «табиғи» бизнес өсімі көрсеткіштеріне қосатындықтан пайда болған. Бьюрри делдалдарды сатып алу тәжірибесін күдікті деп санайды: ол компанияға ағымдағы клиенттерді тарту шығындарын балансқа «ұзақ мерзімді активтер» ретінде тіркеу арқылы жасыруға мүмкіндік береді. Бұл маневр есептердегі таза пайданы жасанды түрде арттырады. Инвестор Shift4 компаниясының салықсыз сауда операторы Global Blue-ды 2,6 миллиард долларға сатып алуын негізсіз артық төлем деп санайды. Компания басшылығы салықсыз өңдеу комиссияларын көбейту арқылы осы мәміледен пайда табуды көздейді, бірақ Бэрри Global Blue-дың LVMH, Richemont және Kering сынды беделді клиенттері өздеріне нұсқау берілуге жол бермейтініне және Shift4 қызмет бағасын көтере алмайтынына сенімді, сондықтан басшылықтың кіріс өсімі туралы уәделері орындалмайды.

— Fiserv – банктер мен қаржы институттарына технологиялық шешімдер ұсынатын американдық қызмет көрсетуші. Бьюрри компанияның 2024 жылға арналған өсім көрсеткіштерін «қағаздық» иллюзия деп санайды. Бұл өсімнің үштен екісінен астамы (16%-дың ішінде 10%-ы) Аргентинаға тиесілі, ал АҚШ пен басқа елдердегі негізгі бизнес тек 5%-ға ғана өсті. Нарық алгоритмдері Fiserv-ті қате түрде қарқынды өсіп келе жатқан технологиялық компания деп қабылдап, негізсіз өсімге әкелді, – деп жазады Бэрри. Инвестор бұрынғы басшылықтың әрекеттерін қосымша тәуекел факторы ретінде көрсетеді: бұрынғы бас директор даму шығындарын қысқарту арқылы пайданы жасанды түрде арттырып, кеткенге дейін 530 миллион долларлық акцияларын толығымен сатқан.

— Fintech компаниялары Global Payments пен Fidelity National. Бэрри Global Payments-тің көрсеткішін әлсіз өсуді жасырудың классикалық мысалы деп атайды: компания динамикалық болып көрінуге тырысады, бірақ транзакцияларды өңдеу кезінде бухгалтерлік манипуляциялар арқылы қаржылық нәтижелерін жасанды түрде жоғары көрсетеді. Осы модельдің сәтсіздігінің айқын мысалы – Fidelity National жағдайы. Ол бағалардың шыңында WorldPay-ды 43 миллиард долларға сатып алды, бірақ ақырында оны бөлшектеп сатуға мәжбүр болып, инвестициясының жартысына жуығын жоғалтты.

— Ресторандарға арналған финтех-қызмет Toast және төлем компаниясы Block. Инвестор Toast бұлттық технологиялық платформасының бизнес-моделін клиенттерді тартуға кететін аса жоғары шығындарға байланысты тұрақты емес деп санайды. Компания әрбір жаңа мейрамханаға 23 000 доллар жұмсайды, ал осындай жоғары сатып алу құны мен қысқа мерзімді клиент «өмірі» инвестицияның қайтарымын күмәнді етеді. Бьюрри қаржылық және төлем шешімдері экожүйесінің жасаушысы Block компаниясын «бағаға мән бермейтін» сатып алушы деп сипаттайды: компания өз сатып алулары үшін жүйелі түрде артық төлеп, активтерді нақты инвестициялық қайтарымды ескермей, ең жоғары бағамен сатып алады. Бьюрридің ойынша компанияның жалғыз артықшылығы – басшылықтың қызметкерлерге бонус ретінде акциялар беруді шектеуге бағытталған әрекеттері, өйткені бұрын бұл қарапайым акционерлердің акцияларын айтарлықтай арзандатқан.

— электрондық төлем жүйесі PayPal, fintech компаниялары Adyen және Stripe. Бьюрри PayPal акцияларының оған ешқандай құны жоқ екенін айтты, себебі компанияның нақты пайдасы (барлық қажетті шығындардан кейін иесінде шын мәнінде қалатын бос ақша қаражаты) ресми есептегі көрсеткіштерден айтарлықтай төмен. Бьюрридің айтуынша Adyen мен Stripe нарықтағы «дисрупторлар» ретінде әрекет етіп отыр: пайдаланушыға ыңғайлы интерфейсі мен заманауи технологияларының арқасында олар дәстүрлі төлем алыптарынан клиенттерді сәтті тартып алуда.

Бьюрри аса сабыр мен тәртіпті талап етеді: «Инвестицияда, бір ғана «мінсіз ұсынысты» күтіп отырғанда қалағаныңша допты да, страйкты да жіберіп алуға болады», – деп еске салады ол. Инвестор өзі активті тек оның бағасы ішкі құнының үштен екісіне түскенде сатып алады.

Инвестор табыстың өсуін төмен рентабельділікпен бірге болса, елемеуге кеңес береді. «Егер компания өз бизнес-моделінің бір бөлігі ретінде басқа фирмаларды сатып алып, экономикалық пайда көрсете алмаса, онда ол капитал мен құнды жойып жатыр», – деп түсіндіреді Бьюрри. Оның пікірінше, «компанияның органикалық өсуі интуитивті түрде салынған капиталдан алынатын қайтарыммен байланысты», сондықтан ROIC көрсеткішінің төмен болуы (10%-дан төмен) сатып алу стратегиясын мағынасыз етеді.

Бьюрри корпоративтік басқару сапасын мұқият бағалауды және акционерлердің ақшасы басқарушылардың жеке мүддесі үшін жұмсалып жатқанына назар аударуды ұсынады. «Қызыл жалау» ретінде ол Shift4 компаниясының мысалын келтіреді, онда компания негізін қалаушыға тиесілі ұйымдардан ұшақтарды жалға алады. «Маған бұның бәрі қатты ұнамайды», – дейді инвестор. Бьюрри үшін мұндай шығындар мен негізін қалаушының дауыстардың 75%-ын бақылауы басқарушылардың мүддесі қарапайым инвесторлардың мүддесінен жоғары қойылатынын көрсетеді.

Бьюрри капиталды тәуекелге тігіп қоймауға және қаржылық есептілік пен бизнес құрылымы тым түсініксіз көрінсе, мәмілелерден бас тартудан қорықпауға кеңес береді.

Бьюрри өзі Fiserv акцияларындағы өз позициясын сақтап отыр. Өз шолуында ол ағымдағы бағаның табыстың 9–10 есесіне (шамамен акцияға 67 доллар) бағаланғанына қарамастан, осы бағалы қағаздардың иесі екенін жазады. Алайда инвестор қазіргі баға деңгейін «қызықты» деп санамайды және баға £37-ге дейін төмендемейінше компаниядағы үлесін арттыруды жоспарламайды.

Бьюрри Shift4-ке қатысты «күтіп көріп көру» тәсілін ұстанып отыр. Ол корпоративтік басқарудағы өзгерістердің өсуге катализатор боларына үміттеніп, 2025 жылдың ортасында бұл активке қызығушылық танытқанын айтты, бірақ қазіргі уақытта оның акциялары жоқ және компанияны қайта бағалау үшін бағаның 30 долларға дейін көтерілуін күтуге ниетті.

Инвестор сенімсіз есеп берулеріне байланысты PayPal мен Global Payments-ті мүдделерінің тізімінен толығымен алып тастады. Block-қа қатысты ұстаным бейтарап күйінде қалады: Бьюрри басқарушыларды ұнатады, бірақ компанияны қоршаған белгісіздікті мәміле ашуға тым жоғары деп санайды.