«Уақытша есеңгіреу»: Говард Маркс неге нарықта әлі «көпіршік» жоқ деп санайды?
Oaktree Capital Management компаниясының теңқұрушысы әрі аңызға айналған инвестор Говард Маркс Кореяға сапары барысында жеке инвесторлармен кездесіп, нарықтағы жоғары бағалар неге оны алаңдататынын, соған қарамастан неліктен әлі «көпіршік» терминін қолданбайтынын, алдын ала есептеуге келмейтін тәуекелдермен не істеу керегін және әрдайым қалай «жақсы», кейде «керемет», бірақ ешқашан «қорқынышты» емес деңгейде инвестиция құюға болатынын түсіндірді.
ЖИ-көпіршігі: алаңдау бар, бірақ шатырға шығып секірудің қажеті жоқ
2000 жылдың қаңтарында Маркс bubble.com атты әйгілі жазбасын жариялап, технологиялық акциялардағы шектен тыс құбылыстар туралы ескерткен еді. 2025 жылдың қаңтарында ол On Bubble Watch атты мәтін шығарып, нарықтағы оптимизм жайлы жазды. «Мен былай деп жаздым: «асқақ, бірақ ессіз емес». Содан кейін, әрине, нарық тағы 15% өсті. Бірнеше ай бұрын The Calculus of Value атты жазбамда «артық бағалау» кезеңінен «алаңдаушылық» кезеңіне өткенімізді айттым. Қазір бағаларда шамадан тыс оптимизм бар деп ойлаймын».
S&P 500 индексінің орташа P/E көрсеткіші тарихи өлшемдер бойынша жоғары, дейді Маркс. Индекстің динамикасы барған сайын «Ғажайып жетілікке» тәуелді бола түсуде — олардың салмағы оның 40%-ын құрайды және өсімнің басым бөлігін қамтамасыз етеді. Сонымен бірге жасанды интеллектке жасалып жатқан ірі ставкалар мен күрт көбейген капиталық шығындар да қысым тудырып отыр.
«Жағдай алаңдатарлық, бірақ мен көрген ең нашар кезең емес. Нарық әлі де жоғары көтерілуі мүмкін деп ойлаймын. Әзірге «көпіршік» деген сөзді қолданбаймын. Көпіршік — бұл еліру, уақытша есеңгіреу. Мен ондай құбылысты әзірше байқап отырған жоқпын. Алайда біз технологиялық акциялар мен ЖИ секторына инвестиция салмаймыз, сондықтан мүмкін мен бірдеңені байқамай отырған шығармын. Әлде бұл тек белгілі бір сектордағы жергілікті еліру шығар. Бірақ алаңдауға себеп бар».
ЖИ-оптимизм
Маркс 1990-жылдардың соңын еске алады: сол кезде нарық интернет әлемді төңкеріп тастайды деп сенген еді. Жаңа саланың акциялары үздіксіз өсіп, ақыры ауқымды дотком-көпіршігіне әкелді. «Күмән жоқ, Интернет әлемді өзгертті. Соған қарамастан, 1999 жылғы интернет-компаниялардың басым бөлігі нөлге дейін құлдырады».
Өз жазбаларының бірінде Маркс Уоррен Баффеттің сөзін келтіреді: интернет тиімділікті арттырады, бірақ бұл компаниялардың табыстылығы автоматты түрде өседі деген сөз емес. ЖИ жағдайы да дәл сондай: «ЖИ әлемді өзгертетін ықтималдық 100%-ға жуық. Бірақ бүгінгі күні кез келген жекелеген ЖИ-компаниясына немесе ЖИ-секторына салынған инвестицияның табысты болу ықтималдығы — 100%-дан әлдеқайда төмен».
Маркстің айтуынша жедел өсім кезеңдерінде нарық шектен тыс үміт жүктеуге бейім: инвесторлар қазіргі көшбасшыларды болашақ жеңімпаздар деп қабылдап, әлі шетте тұрған ойыншылардың мүмкіндігін асырып жібереді.
«Бүгінде оптимизмнің жоғары екеніне талас жоқ. Оның артық екенін нақты айта алмаймын, бірақ деңгейі өте жоғары. Біз болашақты болжай алмайтынымызды мойындауымыз керек. Осындай белгісіздік жағдайында инвестицияларды диверсификациялау — міндет».
Тәуекелді өлшеу мүмкін емес…
2006 жылғы тәуекел туралы естелігінде Маркс: ешбір сан оны алдын ала дәл сипаттай алмайды деп жазған. Модельдер құбылмалылықты көрсетеді, нарық тарихи қатарлармен жұмыс істеуді ұнатады, бірақ оның айтуынша, бұның нақты тәуекелге еш қатысы жоқ.
«Шын мәніндегі тәуекел — ақшаңызды қайтып алмай қалу қаупі. Оны өлшеу мүмкін емес. Мысалы, сіз акцияны, ғимаратты немесе компанияны сатып алмақсыз. Ақша жоғалту немесе пайда табу ықтималдығы — болашақта. Оны тек шамалап бағалауға болады, бірақ нақты өлшеу мүмкін емес».
Маркстің пікірінше келісім жасалғаннан кейін де белгісіздік жойылмайды. Бағаның кейін өсіп кеткені шешімнің сапасын білдірмейді: ол ақылға қонымды бағалаудың да, кездейсоқ сәттіліктің де нәтижесі болуы мүмкін. Сондықтан тәуекел — волатильділік те, модельдегі цифр да емес, есепке сыймайтын, бірақ инвестициялық үдерістің өзегіндегі фактор.
Маркс тәуекелді сақтандыру компаниясының мысалымен түсіндіреді: сақтандырушы белгілі бір полистер бойынша төлем жасауға тура келетінін алдын ала біледі, сондықтан оны өзінің моделіне енгізеді. Шығындар кең портфельге таратылады, ал сақтандыру сыйлықақылары болжанатын төлемдерді жапқыдай және пайда қалыптастыратындай деңгейде есептеледі. Дәл осы логикамен Маркс жоғары кірісті облигациялар портфелін басқарған.
«47 жылдың ішінде бізде жыл сайын дефолт болды, бірақ олардың деңгейі нарық орташа көрсеткішінен төмен болды. Тіпті шығындарды есептен шығарғаннан кейін де бізде жеткілікті табыс қалатын, өйткені біз тәуекел үшін сыйақы алдық және ол сол тәуекелге толық сай болды. Мәселе мынада: тәуекел не екенін анықтау, оны бағалау және оны қабылдауға тұрарлық өтем бар-жоғын түсіну. Диверсификация керек, әрі тәуекелді түсіну үшін өз басыңызбен «үй тапсырмасын» орындау қажет».
… бірақ оны басқаруға болады
«Біз болашақты бәсекелестерден жақсы болжай алмаймыз, — дейді Маркс. — Біздің артықшылығымыз тәуекелді түсіну, оны ескеру және, мүмкіндік болса, оны шебер басқару. Егер біз нарық деңгейіне сәйкес табыс алып, бірақ тәуекелді азайтсақ — бұл үлкен жетістік. Тарихи түрде біз нарықтан озып отырдық, әсіресе «жаман» кезеңдерде — яғни клиенттерге ең қажет кезде».
Mаркс пен әріптестері Oaktree қорын құрғанда инвестициялық қағидаларын анықтаған:
— «шарықтау–құлдырау» циклдарынан бас тарту;
— бірқалыпты, болжамды траекторияға ұмтылу;
— ақпарат тең бөлінбейтін тиімсіз нарықтарда жұмыс істеу;
— тар сегменттерге шоғырлану;
— макропрогноздардан аулақ болу және нарыққа кірудің идеалды сәтін аңдымау.
Бірақ ең басты қағида — тәуекелді бақылау: «Біздің ұранымыз: «Егер біз жеңіліске ұшырататын активтерден аулақ болсақ, жеңімпаздар өздері-ақ нәтиже береді».
Маркс Financial Times журналисімен әңгімесін еске алады: «Біз Нью-Йорктегі кеңсеміздің жанындағы сүйікті италиялық мейрамханама бардық. Сонда мен: «Бұл мейрамханада тамақтану — Oaktree-пен инвестиция салу сияқты: әрдайым жақсы, кейде керемет, ешқашан қорқынышты емес», — дедім. Әрдайым «керемет» болғым келеді, бірақ бұл мүмкін емес. Болашақты болжау қиын, ал біздің әлемде кездейсоқтық көп, сондықтан әрбір шешім мінсіз нәтиже бере алмайды».
Mаркстің айтуынша Oaktree қорларының көпшілігі жылына орта есеппен 8–12% табыс көрсеткен, жекелеген стратегиялар 20–30% берген. Бірақ ең маңыздысы — тұрақтылық: «Бізде бірде-бір қор ақша жоғалтқан емес». Маркс сенімді: егер стратегия жарқын жылдары ғана емес, қалыпты кезде де «жақсы» болып қала берсе және ешқашан «қорқынышты» нәтижеге түспесе, онда онжылдықтар бойы бұл мықты трек-рекорд қалыптастырады. Ал мұндай нәтижені ұстап тұрудың жалғыз жолы — тәуекелді бақылау.
Басқа тұрғыдан оптимизм
Маркс инвестицияның табиғаты сенімге негізделетінін айтады — әрі болашаққа, әрі капитал тапсырылған адамға деген сенімге. Инвестор бүгін ақшасын береді, ертең көбірек алуға үміттенеді. Базалық оптимизм болмаса, бұл модель жұмыс істемейді.
«Инвестор ретіндегі ең үлкен қателігім — тым консервативті болуым. Ата-анам Ұлы депрессияны бастан кешірді, маған: «Барлық жұмыртқаны бір себетке салма» және «Қара күнге ақша жина» деген қағидаларды сіңірді. Мен осылайша өте сақ болып өстім».
Ол ұзақмерзімді ойлау инвестордың пайдасына жұмыс істейтінін айтады: уақыт өте келе экономикалар өседі, компаниялардың табысы артады және нарыққа қатысу нәтиже береді. Құбылмалылық — қалыпты құбылыс, бірақ ол негізгі қағиданы өзгерпейді: позицияны ұстап тұру керек, уақыт таңдауға тырыспау керек.
«Мен бәріңізге инвестициялауға және нарықта қалуға кеңес берер едім, бірақ сонымен бірге диверсификацияны ұмытпаңыз. Біз білетін нәрсені пайдалану үшін инвестицияларды шоғырландырамыз, ал білмейтін нәрседен қорғану үшін диверсификация жасаймыз».
